資本市場將迎全面注冊制時代

改革的號角全面吹響，全市場注冊制漸行漸近。

　　“十四五”規(guī)劃綱要提出，全面實行股票發(fā)行注冊制，建立常態(tài)化退市機(jī)制，提高上市公司質(zhì)量。2021年年底召開的中央經(jīng)濟(jì)工作會議明確，要抓好要素市場化配置綜合改革試點，全面實行股票發(fā)行注冊制。今年的《政府工作報告》再次強(qiáng)調(diào)，全面實行股票發(fā)行注冊制，促進(jìn)資本市場平穩(wěn)健康發(fā)展。

　　兩會期間，股票發(fā)行注冊制改革成為代表委員熱議的焦點，各方密切關(guān)注資本市場改革動向。業(yè)內(nèi)人士普遍認(rèn)為，全面推行注冊制改革，將有力提升資本市場活力，提高資本市場服務(wù)實體經(jīng)濟(jì)效能；在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板開展的注冊制試點改革取得了顯著成效，為全市場推行注冊制奠定了堅實基礎(chǔ)。

　　待改革方案落地，我國資本市場將正式邁入全面注冊制時代。

　　以注冊制為抓手，深化資本市場改革

　　全面實行股票發(fā)行注冊制，是2022年深化資本市場改革的主線。

　　“注冊制是更加市場化的股票發(fā)行制度，其基本內(nèi)涵是處理好政府與市場的關(guān)系，其本質(zhì)是把選擇權(quán)交給市場，最大限度減少不必要的行政干預(yù)，建立健全以信息披露為核心的制度體系，提高資本市場的市場化程度。”安永北京主管合伙人楊淑娟表示。

　　從國際上看，全球主要資本市場普遍實行注冊制，但沒有統(tǒng)一的模式。其中，美國、日本等實行單一注冊制模式；中國香港和德國等實行注冊制和核準(zhǔn)制并存模式。我國目前采取第二種模式，同時積極推行全面注冊制。推行全面注冊制是深化中國資本市場改革的關(guān)鍵舉措，也展現(xiàn)出我國建設(shè)規(guī)范、透明、開放、有活力、有韌性的資本市場的堅定決心。

　　經(jīng)過30年的改革發(fā)展，我國資本市場取得了歷史性成就，但與海外成熟的市場相比，發(fā)展仍不充分。具體而言，主要表現(xiàn)為：賣方市場特征明顯，長期投資者發(fā)育不足，中介機(jī)構(gòu)的定價和風(fēng)控能力比較薄弱；上市公司的股價與其基本面的關(guān)系相對較弱，受宏觀經(jīng)濟(jì)政策和市場情緒的影響較大；市場主體以個人投資者為主，機(jī)構(gòu)投資者占比整體偏低，境外投資者較少。此外，監(jiān)管機(jī)構(gòu)對欺詐發(fā)行、信息披露造假、中介機(jī)構(gòu)提供虛假證明文件等違法犯罪行為的懲罰力度偏輕，有效保護(hù)投資者合法權(quán)益仍面臨不少難題，上市公司年均退市率也偏低。

　　“注冊制是成熟市場化的股票發(fā)行制度，通過把決定權(quán)交給市場和投資者，來實現(xiàn)市場的優(yōu)勝劣汰，將給我國資本市場帶來重大利好?！睏钍缇暾J(rèn)為，注冊制可以簡化IPO流程，增強(qiáng)發(fā)行上市的可預(yù)期性，有利于激發(fā)市場活力；特別是對新興行業(yè)的上市公司有更包容的上市條件，有利于吸引更多優(yōu)質(zhì)企業(yè)。同時，注冊制也有利于吸引更多機(jī)構(gòu)投資者，促進(jìn)資本市場主體結(jié)構(gòu)優(yōu)化，逐步建立具有長期投資價值的成熟市場。

　　“在全面注冊制背景下，資本市場多項基礎(chǔ)制度迎來變革，首發(fā)審核、發(fā)行承銷、交易機(jī)制等制度的變化，將對新股市場的供需格局產(chǎn)生重要影響，有助于全面改善上市企業(yè)的投融資環(huán)境。”中金公司研究部執(zhí)行總經(jīng)理、策略分析師李求索說。

　　粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、研究院院長羅志恒表示，全面注冊制意味著股市的進(jìn)一步擴(kuò)容，數(shù)量足夠充足的上市公司將使股市估值體系“改頭換面”，股市將迎來價值回歸；資本市場的資源配置功能將更加凸顯，對于促進(jìn)實體經(jīng)濟(jì)長期穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義。

　　此外，還有業(yè)內(nèi)人士指出，實行全面注冊制改革，將有助于提高直接融資效率，降低系統(tǒng)性金融風(fēng)險。長期以來，我國的融資結(jié)構(gòu)以間接融資為主，全面注冊制有助于提升直接融資比重，豐富金融產(chǎn)品和服務(wù)供給，完善金融市場功能，更好防范化解系統(tǒng)性金融風(fēng)險，這對于深化金融供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革具有重要意義。

　　堅持分步到位，夯實改革根基

　　自我國注冊制改革試點落地以來，穩(wěn)中求進(jìn)、分步到位的思路就始終貫穿其中。

　　2018年11月，科創(chuàng)板設(shè)立，注冊制改革試點正式啟動；2020年8月，創(chuàng)業(yè)板改革試點注冊制；2021年11月，北京證券交易所正式設(shè)立并試點注冊制。

　　“從在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板、北交所開展試點，到即將在滬深主板全面推開，注冊制改革呈現(xiàn)‘四步走’節(jié)奏?！崩钋笏鞅硎?，三年多以來，注冊制試點成效明顯，在落實國家創(chuàng)新驅(qū)動發(fā)展戰(zhàn)略、營造資本市場良好生態(tài)、完善多層次資本市場體系等方面發(fā)揮了積極作用，為全面實行注冊制改革夯實了基礎(chǔ)。

　　實踐證明，注冊制有效提高了股票發(fā)行效率，縮短了企業(yè)上市排隊時間，促進(jìn)了投融資環(huán)境改善。中金公司相關(guān)數(shù)據(jù)顯示，創(chuàng)業(yè)板新股從受理到上市平均所需天數(shù)在注冊制改革前為532天，而在實施了注冊制的科創(chuàng)板以及改革后的創(chuàng)業(yè)板，企業(yè)IPO排隊時間顯著縮短，平均約為300天。2021年，共有524家企業(yè)IPO，其中402家以注冊制形式上市，融資規(guī)模達(dá)3579億元，占新上市企業(yè)融資總額的66%。

　　自2019年6月科創(chuàng)板開板及2020年8月創(chuàng)業(yè)板注冊制改革落地以來，截至2022年3月4日，A股市場共有670余家企業(yè)在注冊制下完成發(fā)行上市，合計融資規(guī)模約7915億元。

　　“科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板在實施注冊制之后運行狀況良好，北交所開市后運行穩(wěn)定，為全面推行注冊制打下了堅實基礎(chǔ)?！绷_志恒表示，在信息披露、退市制度等規(guī)則逐步完善的條件下，全面實施注冊制即將到來。

　　2020年12月31日，滬深交易所發(fā)布A股史上最嚴(yán)格的退市規(guī)則，提出取消暫停上市和恢復(fù)上市，增加了重大違法財務(wù)造假金額和比例指標(biāo)。退市新規(guī)實施以來，A股退市公司數(shù)量顯著增加，“有進(jìn)有出”的良性循環(huán)正逐步形成。2021年共有23家公司退市，創(chuàng)歷年新高，另外還有74家公司被交易所實施退市風(fēng)險預(yù)警。

　　“注冊制在科創(chuàng)板、創(chuàng)業(yè)板和北交所的實施，為全面實行注冊制改革積累了寶貴經(jīng)驗。同時，監(jiān)管部門從制度上為全面推行注冊制也作了很多有益的嘗試和準(zhǔn)備，包括實施新證券法、多措并舉提高上市公司質(zhì)量、優(yōu)化發(fā)行上市條件、強(qiáng)化信息披露、推動IPO市場化定價改革、健全退市機(jī)制、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)責(zé)任、完善證券執(zhí)法司法體制機(jī)制等?！睏钍缇瓯硎?。

　　隨著改革的持續(xù)推進(jìn)，以信息披露為核心的注冊制理念日益深入人心，市場對于注冊制的認(rèn)可度持續(xù)提高，這也為全面實行注冊制提供了必要條件。安永統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示，2021年，以注冊制形式上市的創(chuàng)業(yè)板和科創(chuàng)板企業(yè)成交金額占全部A股成交總量的比例超過25%，市場活躍度較高。

　　證監(jiān)會相關(guān)負(fù)責(zé)人此前也表示，注冊制試點已達(dá)到了預(yù)期目標(biāo)，全面實行注冊制的條件已逐步具備，證監(jiān)會正抓緊制定全市場注冊制改革方案，扎實推進(jìn)相關(guān)準(zhǔn)備工作，確保注冊制改革平穩(wěn)落地。

　　把握主板重點，確保平穩(wěn)落地

　　注冊制改革是完善要素資源市場化配置的重大改革，關(guān)乎資本市場發(fā)展全局，牽一發(fā)而動全身。全面注冊制改革下一步將如何具體落地？在今年的全國兩會上，經(jīng)濟(jì)界政協(xié)委員對此提出了建議。

　　全國政協(xié)委員、證監(jiān)會原主席肖鋼在接受媒體采訪時表示，全面實施注冊制的重點和難點在于主板改革。滬深主板不同于科創(chuàng)板與創(chuàng)業(yè)板，涉及眾多的存量上市公司和投資者，這些上市公司的規(guī)模相對更大，業(yè)務(wù)經(jīng)營處于相對成熟的階段。從行業(yè)分布看，不少還屬于傳統(tǒng)行業(yè)。因此，在主板實施注冊制，既要體現(xiàn)注冊制的要求，又要符合主板的特點。并且，滬深兩個交易所的相關(guān)制度不盡相同，在制定改革方案中需要對此進(jìn)一步研究。

　　全國政協(xié)委員、國泰君安國際董事長閻峰認(rèn)為，注冊制的平穩(wěn)實施離不開監(jiān)管部門的強(qiáng)有力監(jiān)管。他建議，進(jìn)一步落實發(fā)行人信息披露的首要責(zé)任制，合理、公平區(qū)分保薦機(jī)構(gòu)和其他中介機(jī)構(gòu)的責(zé)任邊界，明確中介機(jī)構(gòu)職責(zé)范圍，并引導(dǎo)IPO發(fā)行人加強(qiáng)對ESG的信息披露。

　　對于注冊制改革，證監(jiān)會在今年1月召開的2022年系統(tǒng)工作會議上作出明確部署：要進(jìn)一步完善以信息披露為核心的注冊制安排，突出主板改革這個重中之重，加快推進(jìn)發(fā)行監(jiān)管轉(zhuǎn)型，進(jìn)一步壓實中介機(jī)構(gòu)“看門人”責(zé)任，增強(qiáng)各方合力，推動形成有利于全面實行注冊制的良好市場生態(tài)，確保改革平穩(wěn)落地。

　　“全面注冊制改革中要處理好政府與市場的關(guān)系，將該下放到市場的權(quán)利交還給市場，比如將部分審核權(quán)下放到交易所，并建立公開透明可預(yù)期的審核注冊機(jī)制?！睏钍缇暾J(rèn)為，隨著實踐的深入，還需進(jìn)一步細(xì)化、完善信息披露及并購重組等方面的具體制度。

　　針對全面注冊制下的新股發(fā)行和交易機(jī)制配套改革，李求索建議，可考慮引入更加市場化的新股發(fā)行及交易機(jī)制，進(jìn)一步提升市場化詢價水平，放寬漲跌幅、融資融券等方面的限制條件，更充分發(fā)揮市場在資源配置中的決定性作用。

　　目前，全面注冊制改革已經(jīng)呼之欲出，《首次公開發(fā)行股票注冊管理辦法》《上市公司證券發(fā)行注冊管理辦法》等規(guī)章制度已在加速制定完善中。業(yè)內(nèi)人士預(yù)計，改革方案在今年第二、三季度落地的概率較大。

　　“要基于國家宏觀經(jīng)濟(jì)背景與資本市場發(fā)展動態(tài)，進(jìn)一步強(qiáng)化提高信息披露質(zhì)量、優(yōu)化退市制度、強(qiáng)化中介機(jī)構(gòu)專業(yè)職能，逐步推行并適時調(diào)整全面注冊制實施步伐?！绷_志恒表示，在穩(wěn)增長的基調(diào)下，主板改革的落地更需要處理好“穩(wěn)”與“進(jìn)”的平衡關(guān)系，在穩(wěn)預(yù)期、穩(wěn)市場運行的基礎(chǔ)上，堅持先立后破、穩(wěn)扎穩(wěn)打，擇機(jī)擇時出臺政策，保障全面注冊制順利推行。

來源：中國財經(jīng)報  敖陽利